Per anni i miner di Bitcoin hanno annunciato di voler entrare nell'intelligenza artificiale. HIVE Digital Technologies ha fatto una cosa meno spettacolare e più rivelatrice: il 27 ottobre ha comunicato un prestito da circa 129 milioni di dollari al 9% fisso, che si ripaga con un contratto e non con il prezzo di Bitcoin. Il finanziamento di HIVE e BUZZ HPC per l'AI copre circa l'80% di un cluster da 165 milioni di dollari con 2.303 GPU NVIDIA GB200, destinato a Cohere, la società canadese di modelli linguistici. Le GPU non sono ancora arrivate: la consegna è attesa verso la fine del quarto trimestre, e ricavi e rimborso restano promesse scritte in un contratto.
Abbiamo letto il comunicato di HIVE del 27 ottobre, quello del 18 giugno sul contratto originario e l'intervista del presidente esecutivo Frank Holmes a Proactive, pubblicata il 28 ottobre su Yahoo Finance. La ritrasmissione del comunicato su Nasdaq non si è aperta con i nostri strumenti. I calcoli su rata e margini sono nostri e indicativi.
Un prestito che si ripaga con un contratto, non con Bitcoin
Il debito è stato concesso a BUZZ Alpha Cloud, società controllata indirettamente da HIVE attraverso BUZZ HPC, da un finanziatore istituzionale che il comunicato non nomina. Le condizioni dichiarate sono precise: circa 129 milioni di dollari, tasso fisso del 9%, durata di tre anni, con capitale e interessi rimborsati nel corso del prestito. Le garanzie sono le GPU e gli altri beni del progetto, una garanzia a ricorso limitato di BUZZ HPC e il pegno sulle quote di BUZZ Alpha Cloud. Alla scadenza, scrive HIVE, le GPU resteranno di sua proprietà senza pagamenti residui, e nessuna azione ordinaria viene emessa.
È la struttura del project finance applicata a una fabbrica di calcolo: debito garantito dall'hardware e rimborsato con i ricavi di un cliente. La quota restante del cluster, circa 36 milioni secondo il nostro calcolo, arriva da obbligazioni convertibili allo 0% che HIVE ha collocato quest'anno per 245 milioni lordi. È un cambio di metodo rispetto a molti concorrenti, che hanno finanziato la conversione all'AI vendendo bitcoin per costruire data center.
I conti: la rata, il contratto e quello che resta
Il contratto con Cohere vale 225 milioni di dollari in tre anni, secondo HIVE, comprese connettività e storage. A giugno lo stesso contratto era stato indicato in circa 220 milioni per il solo calcolo. In media fanno 75 milioni l'anno. Un prestito da 129 milioni al 9% rimborsato in tre anni con rate costanti costa tra 49 e 51 milioni l'anno, a seconda che le rate siano mensili o annuali. È un calcolo nostro e indicativo, perché il piano di ammortamento non è pubblicato. Il rapporto tra ricavi medi e rata è quindi intorno a 1,5.
Quella differenza deve pagare tutto il resto: energia, spazio nella struttura che ospita il cluster, rete, personale, manutenzione. HIVE non indica questi costi. Un altro numero aiuta a capire la scommessa: 225 milioni divisi per 2.303 GPU e per tre anni di ore fanno circa 3,7 dollari per GPU all'ora, sempre secondo il nostro calcolo e con connettività e storage inclusi. È il prezzo che il mercato dell'AI deve continuare a riconoscere fino al 2029, mentre l'hardware invecchia.
Il paradosso: un miner che si finanzia con l'AI
Il contrasto con i conti di oggi è netto. Nell'esercizio chiuso il 31 marzo 2026, secondo The Block, HIVE ha registrato 297,8 milioni di dollari di ricavi, di cui 278,3 milioni dal mining e 19,5 dall'hosting per il calcolo ad alte prestazioni: il mining pesava oltre il 93%, calcolo nostro. Nel primo trimestre dell'esercizio successivo, secondo The Energy Mag, i ricavi sono saliti a 79,1 milioni, con 1.004 bitcoin estratti e 24 EH/s di potenza operativa. Il trimestre ha però chiuso con una perdita di 142,9 milioni, legata soprattutto a un accantonamento di 84,7 milioni per una controversia fiscale in Svezia.
Il denaro che oggi tiene in piedi HIVE viene quindi ancora da Bitcoin, un'attività che nei mesi scorsi ha attraversato fasi di hashrate in calo e margini compressi. Il debito, invece, viene raccolto sull'AI. Nella nostra lettura non è una contraddizione ma una scelta precisa: il contratto pluriennale è un collaterale che i finanziatori capiscono meglio del prezzo di una criptovaluta.
L'AI sovrana canadese, pagata con capitale americano
HIVE presenta il progetto come infrastruttura sovrana: il comunicato dice che il calcolo resterà entro i confini canadesi, e quello di giugno indicava la struttura di Bell a Merritt, in Columbia Britannica. «La sovranità nell'era dell'AI dipenderà da dove si trova il calcolo e da chi lo controlla», dichiara Holmes nel comunicato (traduzione nostra). Nell'intervista a Proactive ha aggiunto che nessun americano controlla davvero quel data center.
Lo stesso Holmes, però, ha spiegato che la maggior parte del capitale arriva da istituzioni e fondi di credito statunitensi, perché le banche canadesi non stanno prestando cifre importanti per l'espansione dei data center. È il paradosso più interessante della notizia: la sovranità riguarda dove stanno le macchine, non da dove arrivano i soldi. Il finanziatore di questo prestito, va ricordato, non è stato nominato.
Cosa può andare storto, secondo la stessa HIVE
I rischi più utili da leggere sono quelli che la società elenca nelle note sulle previsioni. Ritardi nella consegna delle GPU e aumenti dei costi. La possibilità che il cliente non rispetti il contratto o non lo rinnovi. Ricavi insufficienti a coprire il servizio del debito o i parametri finanziari richiesti, compreso il rapporto di copertura. L'escussione delle garanzie in caso di inadempienza. Un'obsolescenza delle GPU più rapida del previsto, con un valore di rivendita più basso.
Ci sono anche piccole incongruenze da tenere presenti. Le GPU sono 2.303 nel comunicato di ottobre e 2.304 in quello di giugno. L'avvio era previsto tra fine 2026 e inizio 2027, mentre ora si parla di consegna verso fine anno. Sono differenze minori, ma ricordano che fino all'accensione del cluster ogni cifra è una previsione.
Cosa cambia davvero
Cambia il tipo di rischio. Un miner vive del prezzo di Bitcoin e della difficoltà della rete; un fornitore di calcolo per l'AI vive di contratti, puntualità delle consegne, solidità del cliente e velocità con cui l'hardware perde valore. HIVE dice di aver firmato quest'anno 600 milioni di dollari di contratti per il cloud GPU, su tre accordi. È la stessa strada di IREN, che prepara fino a 30 miliardi per nuovi data center, e di TeraWulf, il cui contratto vale più della società, su una scala molto più piccola.
Cambia anche il rapporto con la leva. Chi ha usato i bitcoin come garanzia, come MARA con metà delle sue riserve, ha legato il debito alla volatilità della criptovaluta. HIVE lo lega a un cliente e a un'apparecchiatura che si svaluta. È una nostra lettura che il secondo rischio sia più prevedibile, ma non più piccolo.
HIVE e BUZZ HPC in sintesi
Cosa è confermato, cosa no
- Confermato: prestito di circa 129 milioni di dollari al 9% fisso per tre anni con ammortamento; circa 80% del costo di un cluster da 165 milioni con 2.303 GPU NVIDIA GB200; garanzia sulle GPU e sugli asset del progetto; nessuna azione ordinaria emessa; contratto triennale con Cohere da 225 milioni di TCV.
- Non indicato: nome del finanziatore, piano di rimborso, clausole del prestito, costi operativi del cluster, tempi dei pagamenti del cliente.
- Da seguire: consegna delle GPU attesa verso fine 2026, avvio del servizio per Cohere, primi ricavi del contratto, finanziamento degli altri contratti GPU firmati nell'anno.
La lettura più grande
È una nostra lettura che la storia dei miner nell'AI stia entrando nella sua fase meno raccontata, quella del credito. Le prime conversioni si sono pagate con i bitcoin in cassa e con l'entusiasmo della borsa; la crescita successiva si paga con prestiti garantiti da GPU e contratti, in un mercato in cui anche Nvidia ha raccolto 25 miliardi con un bond. Il mining ha dato a HIVE energia, siti e capacità di gestire macchine; l'AI le chiede di diventare un piccolo istituto di credito di sé stessa, con rate da onorare puntualmente.
I segnali da seguire sono quattro. Il primo è la consegna delle GPU entro fine anno, da cui dipende l'avvio dei ricavi. Il secondo è il rispetto del contratto da parte di Cohere nei tre anni. Il terzo sono i finanziamenti degli altri contratti firmati nel 2026, che diranno se la formula si ripete. Il quarto è il valore delle GB200 nel 2029, quando HIVE ne sarà proprietaria.
